【海通非银孙婷团队】新华保险中报:NBV同比增长28.8%,业务结构优化明显

投资要点：净利润同比下降2.9%，降幅较1季度下降了5个百分点。  NBV同比增长28.8%，EV较年初增长9.8%，符合预期。寿险渠道结构显著改善，健康险占比大幅提升，NBV Margin同比提升了24个百分点。综合投资收益率同比提升0.6个百分点，浮盈扩大。

净利润同比下降2.9%，EV较年初增长9.8%。1）上半年归母净利润32.37亿元，同比减少2.9%，同比降幅较1季度下降了5个百分点。利润增速低于同业的主要原因在于总投资收益同比减少1.7%。2）上半年NBV同比增长28.8%。EV较年初增长9.8%，其中NBV创造、EV预期回报和运营经验偏差分别贡献5.5%、4.7%和0.7%。3）上半年末净资产617.22亿元，较年初增长4.4%，主因利润增长和浮盈上升。

寿险渠道结构显著改善，且个险渠道的NBV Margin同比提升4.6个百分点。1）公司主动削除低价值率的银保趸交业务，上半年首年保费同比减少46.4%；同时聚焦期交业务发展，首年期交保费同比增长22.6%，期交业务占比同比提升了49.1个百分点至87.2%。因此，整体的NBV Margin从去年同期的15.8%剧增至39.7%，实现了本质上的跃升。2）“健康险转型”取得初步成果，健康险首年保费同比增长29.7%，占首年保费的比例达到36.4%，同比提升了21.4个百分点。预计健康险将成为未来新单保费和NBV增长的主要贡献来源。3）“高举绩率高产能高留存率”的高质量队伍打造尚需时间。上半年末代理人规模33.3万人，同比增加18.5%，但月均举绩人力仅增7.3%，导致月均举绩率同比下降3.5个百分点至53.1%。另外，上半年月均人均综合产能7032元，同比增长2.8%。人均产能增速较小与产品结构调整有关（件均保费较低的健康险占比大幅上升），预计2018年开始举绩率、人均产能能够实现更快增长。

综合投资收益率同比提升0.6个百分点，浮盈扩大。1）上半年股票投资顺应市场风格转换，并加大了港股通基金的配置，取得较好收益。经测算，年化综合投资收益率约5.1%，同比提升0.6个百分点。上半年末浮盈提升至17.28亿元，较年初增加了7.67亿元。2）上半年总投资收益率4.9%，同比下降0.4个百分点，主因基金分红同比大幅减少。

价值转型与业务结构调整成果显著，预计价值与利润均将于2018年进入更高质量的上升通道。预计2017年每股EV增长20%至49.79元，给予1.5倍2017P/EV估值，对应目标价74.69元，“买入”评级。

风险提示：权益市场下跌导致业绩估值双重压力。